年下半年人民币汇率走势预测

年下半年国内外有两件大事。中国举办G20和美国总统大选。在这一背景下预测人民币汇率其实并不容易，因为政策上可能会有新的不确定性。为了简化起见，本文的预测是基于央行维持当前中间价形成机制不变的前提，根据过去一段时间人民币汇率波动的基本特征，对未来走势做一个简单预测。

一般而言，对人民币汇率预测主要遵循如下逻辑：美联储加息预期上升，跨境资本从新兴市场（中国）流入美国。美元指数上升，新兴市场货币（人民币汇率）贬值。

在“收盘价+篮子货币”机制下，大家都愿意采用美元指数来替代美联储加息预期和篮子货币，预测人民币汇率走势。但是，有时候美元指数上升并不一定与加息预期联系。例如，英国脱欧冲击让美元指数上升，同时也打破了美联储加息预期，资本反而回流至新兴市场国家。此时，美元指数并不一定是最佳的预测指标，采用其他新兴市场货币作为参照组，预测人民币汇率效果可能会更好。

本质上，人民币仍然是新兴市场货币，而非避险货币。对于避险货币而言，在国际金融市场风险较高时，跨境资本从风险较高的货币资产转向流动性较高的货币资产。美元和日元是典型的避险货币。中国经济虽然总量较大，但是金融市场并不发达，外汇市场和国债市场容量较小，无法容纳海外资本流回。至少在目前，人民币更像是新兴市场货币。

人民币汇率与新兴市场货币走势会越来越接近。下图是年7月至今，人民币对美元汇率，以及11个新兴市场国家货币相对美元的走势（均以年7月22日为基期）。比较而言，有两个特征值得注意。

图1人民币汇率与新兴市场货币走势（-）

注：以年7月22日为基期，人民币对美元汇率走势是指人民币相对美元升值幅度，新兴市场货币贬值幅度是指11个主要新兴市场国家货币相对美元加权平均升值幅度。新兴市场货币包括马来西亚林吉特，韩元，印尼卢比，泰铢，菲律宾比索，印度卢比，俄罗斯卢布，土耳其里拉，南非兰特，墨西哥比索，巴西雷亚尔。数据来源：Wind数据库。

第一，年至今，人民币汇率走势与其他新兴市场国家货币基本一致。

年-年，人民币与其他新兴市场货币均对美元升值。升值速度和幅度基本一致，三年升值了10%-15%左右。

-年，人民币汇率重新盯住美元。年7月-年7月，二者均对美元升值。

年7月至年7月，二者走势出现较大偏离，新兴市场货币大幅贬值，人民币对美元反而升值。这为后来人民币汇率贬值预期发酵埋下了伏笔。

年7月至今，二者均持续贬值。从年7月至今，美元指数升值了接近17%，新兴市场货币贬值了35%，人民币对美元仅贬值7%。这反映货币当局一直在控制人民币的贬值节奏。

第二，人民币比其他新兴市场货币更稳定。“8.11”汇改后，人民币贬值的相对速度略有提高，新兴市场货币贬值10%，人民币汇率贬值约2.2%（见下图）。

同时，值得注意的是，引入“收盘价+篮子货币”之后，人民币贬值压力仍然无法释放。在3-4月新兴市场货币相对美元升值时，人民币升值动力非常微弱。

而在6月英国脱欧引发英镑贬值时，尽管当时中国的资本外流在迅速放缓，中国经济的基本面也不支持加速贬值，篮子货币仍然带动人民币汇率迅速贬值。

图2人民币汇率与新兴市场货币走势（“8.11”汇改之后）

根据上述人民币与新兴市场货币的对比，可以得出三个基本规律。

1、美元指数走强时，与新兴市场货币相比，人民币汇率贬值较小。若新兴市场货币相对美元贬值10%，人民币会贬值2.2%。

2、美元指数走弱时，与新兴市场货币相比，人民币汇率升值更小。若新兴市场货币相对美元升值10%，人民币会升值0.8%。

3、从技术层面，日元和欧元走势的变化也会改变人民币汇率。此次英国脱欧后，实际上打破了美联储的加息预期，跨境资本回流至新兴市场，所以新兴市场货币有显著提升。尽管中国没有出现大规模资本外流，但由于英镑和欧元贬值（占篮子货币权重25%），人民币汇率也出现了贬值。

接下来，可以对下半年人民币汇率走势做基准预测。

相对乐观的情况：美联储下半年没有释放加息预期，美元指数在96上下徘徊，此时，新兴市场货币指数可能反而略有升值，因为跨境资本的风险偏好会逐渐提升，回流至新兴市场国家。人民币汇率则会相对稳定的释放贬值压力，预计在6.75左右。

相对悲观的情况：美联储下半年再次引爆加息预期，美元指数从96上涨至。在这种情况下，新兴市场货币指数将会贬值12%，人民币汇率将贬值2.64%至6.85左右。

如果同时日本再度实施宽松货币政策，导致日元大幅贬值10%，人民币将会再下降1.5个百分点左右，人民币汇率可能会达到6.9左右。

也就是说，最乐观的情况下，下半年人民币汇率仅贬值1.5%至6.72，在最糟糕的情况，人民币汇率也不会贬破7。考虑到当前相对稳定的预期，下半年人民币汇率的底部大概率会在6.8左右。

上述对比分析也表明，不能片面夸大甚至依赖“收盘价+篮子货币”机制的作用。回顾过去的改革进程，央行在年12月11日就已经提出篮子货币，而直到年1月人民币汇率预期才逐步恢复稳定。为什么1个月后篮子货币才发挥作用呢？

因为年1月美联储加息预期显著下降，大多数新兴市场货币由弱走强，人民币获得了重要的时间窗口，篮子货币才逐渐取得市场信任。在美联储可能重启加息的国际形势下，不应过度依赖收盘价和篮子货币的组合，未来应继续推动人民币汇率形成机制改革。

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